对“宏观调控新思路”的几点商榷

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发布日期：2008-05-14 作者：牙晓临，汤俐来源：金融时报浏览：

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　　2008年1月14日，《金融时报》5版刊登了徐诺金博士《金融宏观调控须改革与发展并重》一文，对我国当前宏观金融调控面临的问题进行了深入科学的分析，提供了新见解，并指出调整金融宏观政策有待实现几个转变，这对于央行工作者拓展思路、把握时局实有益处。但笔者对徐博士宏观政策调整方向的论述颇有不同之浅见，整理以期商榷。

　　徐博士认为解决流动性过剩问题的关键在于加强资本流入的管理，这是对症下药的。但笔者对其“调整金融宏观政策有待实现几个转变”中提出“在防止流动性过剩、加强资本流入管理的进程中要采用宽松的信贷政策”颇有疑惑，尤其是对充分满足包括私营企业在内的信贷需求、防止资金需求转向国外、然后回来结汇（会增加货币投放）和稳定人民币汇率、防止单边升值预期强化的资本流入这两个结论，同样有不同理解。现商榷如下：

　　商榷之一：

　　“不满足信贷需求，会使企业资金需求转向国外”，此种情况能否出现？

　　国家发改委发布的《国际金融组织和外国政府贷款投资项目管理暂行办法》第五条规定：“国外贷款备选项目规划是项目对外开展工作的依据。借用国外贷款的项目必须纳入国外贷款备选项目规划。未纳入国外贷款备选项目规划的项目，国务院各有关部门、地方各级政府和项目用款单位不得向国际金融组织或外国政府等国外贷款机构正式提出贷款申请”。当前国家宏观调控目标很明确，防止经济增长过热和通货膨胀，实施稳健的财政政策和从紧的货币政策，同时我国高额的外汇储备带来的金融稳定压力亟待化解，中央银行有进一步加强对企业跨国融资管理的迹象，放松企业到国外贷款的几率不大。2006年至2008年，我国利用亚行贷款年度规模为10亿至15亿美元，三年贷款总规模约在30亿至45亿美元；2007年至2009年财年，我国利用世界银行贷款也将保持年度10亿至15亿美元的规模，三年贷款规模约30亿至45亿美元；其他经过审批的利用美、欧、日、西班牙、韩等国外贷款，单从项目上观察，资金需求度也不是很高。盘子有限，组织规划严密。由此可见，向外融资通道在国家宏观层面而言是有序的、有限的、可控的，所以当国内信贷需求不足时，企业转向国外贷款的政策条件并不具备。

　　商榷之二：

　　外向贷款结汇占款的上升会增加流动性，充分满足信贷需求就不会增加流动性吗？两者对流动性管理的冲击，孰重孰轻？

　　外汇占款是中央银行投放基础货币购买外汇，信贷投放是商业金融机构对企业或个人发放贷款，二者都属于高能货币，不管哪一方增长都会增加流通中货币，加大流动性管理的难度。所以徐博士提出的放松信贷避免外国贷款结汇增加的问题，可以转化为一个定量的比较，即到底哪一种政策会增加更多的货币投放。2007年，我国信贷增量为36300亿元，而截至2007年11月，我国境外筹资为207.64亿美元，按当时汇率均价1∶7.4计算，折合人民币1536.536亿元，2007年我国全部境外筹资总量为信贷增量的4.23%。这意味着即便部分企业争取到了有限的境外贷款，其总量也将远远低于国内金融机构的信贷投放净增量。因而，笔者认为，为了防止境外贷款增加结汇而实施的充分满足信贷需求这一意见缺乏定量分析。从操作层面上看，这无异于堵住了小口而敞开了大口，加剧了流动性过剩规模。

　　商榷之三：

　　在当前经济金融全球化的背景下，人民币汇率能否维持稳定，即便政府和中央银行干预，稳定的汇率能否有效降低或消除国际资本对人民币升值的预期，这一制度安排又会产生何种后果？

　　随着经济国际化进程的不断加强，我国与国际金融和资本市场的相互影响正逐步显现。而我国要逐步实现资本自由流动条件下货币政策的独立性（大国金融需要），就必须实行更具弹性的汇率制度。否则，固定不变的汇率水平将会使国际货币投机成为一件没有风险或者风险极低的事情。而徐博士更倾向于“稳定人民币汇率，防止单边升值预期强化的资本流入，要求人民币稳定在一个较为合理的水平上”，以稳定汇率降低或消除人民币升值预期，从而抑制外汇资本的流入。但是目前人民币基本处于对外升值、对内贬值的价值区间，稳定汇率的经济和制度基础已然缺失，采取稳定的汇率制度无异于重走固定钉住汇率制度的老路，它一方面会使我国经济结构更加失衡，另一方面会加速金融风险的积聚。近几年，我国出口快速增长、资本流入、外汇储备迅速增加，客观上都给人民币升值带来了巨大压力，国际上对人民币升值的预期来自我国的经济高增长和良好的发展前景，而并非现行汇率制度安排。所以，成功地调整人民币汇率政策，对于未来的宏观经济稳定、贸易品部门与非贸易品部门产业间的平衡发展，以及中国经济可持续增长都具有深远而积极的意义。因而，对于汇率政策，笔者更认同中央银行提出的遵循主动、可控、渐进的原则，进一步完善有弹性的汇率制度，小幅多步上升，逐步实现人民币内外价值的均衡。

　　商榷之四：

　　“要坚持间接调控为主的原则，防止调控方式和方法过分微观化和行政化”，此法是否可行？

　　自从1998年取消贷款规模指令性计划以来，我国坚持市场化和间接调控，取得了很大的成效。徐博士指出：“从2006年以来，我们的一些调控当局为了尽快达到目标，不惜启用行政手段对市场主体的信贷行为进行直接干预”，主张利用市场化手段和利益信号去引导，减少行政干预。事实上，中央银行为了控制流动性已经动用了所有能用的市场调控手段，但是由于我国是一个转轨中的市场经济，市场调节发挥了积极的作用却不能完全达到预期的调控目的，非市场化因素的存在客观上要求市场与行政手段并用。市场经济应该以间接调控为主，但在市场调节部分失灵的背景下，也不应排除采取行政干预措施。美、英、日、韩等经济发达国家在其经济出现波动时，也同样采取市场与行政的双重手段维护经济金融的稳定运行。因此，为了我国经济又好又快地发展，我们认为在特定时期的复杂环境下有必要及时采取行政手段，单纯依靠市场调节是不合时宜，也是无法奏效的。（作者单位：人民银行哈密地区中心支行）

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